茅台闯关700元,你们是追大白马还是守小市值?
秦朔女朋友圈
11月26日

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“当然没有啦,有泡沫的那是啤酒啊!”

近一个月来,这番对话在网络走红。今年,A股“股王”贵州茅台股价从327元附近起步,连破4个百元整数关口,站上700元。然而,茅台的700元之路充满挑战,也饱受舆论的考验。

11月16日,茅台股价突破每股700元大关,最高升至709元。随着股价持续大涨,有机构将茅台目标股价上调至800元以上。同日,新华网率先刊发《理性看待茅台的股价》一文;随后,贵州茅台于当晚发布公告提示市场风险。受此影响,股价在17日开盘大跌超过3%,盘中跌幅一度接近6%,当日收盘跌4.01%,报690.25元,全天市值蒸发362亿元。

其实,对于众多投资者而言,这一刻并不值得震惊,因为各界似乎已在等待今年一路高歌猛进的白马股出现回调。但各界都想知道的是,下一阶段,全年“价值投资”的风格是否会改变?究竟是继续追大白马,还是转投小市值?

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茅台的700元之路

先来回放一下茅台今年的狂飙突进之路。

据统计,今年以来,贵州茅台从年初的327.49元开盘,至今整体涨幅超118%,且涨势不断加速。

从4月19日盘中突破400元高位,到8月14日突破500元,用时80个交易日;从500元到10月26日突破600元,用时缩短至48个交易日;而从600元到11月16日突破700元高位,仅用了15个交易日。

今年以来,以茅台、格力、美的、海康威视等为代表的“漂亮50”掀起了一波价值投资的浪潮,这些“白马股”在资金的追捧下不断创出新高。而茅台等白马股的惊人表现也的确有业绩支撑——茅台2017年前三季度实现净利润近200亿元,同比增长58%,龙头地位无可撼动。

业绩公布后,茅台就涨得更加“义无反顾”。11月1日,茅台暴涨7%,市值超8100亿元,此后股价一路飙至近700元。

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除了国内基金抱团重仓茅台等白马股,即使是在中国内地投资者卖出白马股的时候,外资仍然持续流入。

“海外投资者看重的肯定是A股的稀缺产品,就是在海外买不到的优质公司,像茅台、五粮液在海外买不到,同时也符合外资的选股标准——龙头公司、估值较盈利而言不算高,因此可以持有很长时间。” 不乏外资基金经理表达上述观点。其中有一位基金经理从2007年开始重仓茅台,在反腐期间出货一半,但过去两年又逐步把仓位加了回来。

此前有一位基金经理说出了他加仓茅台的逻辑——

茅台出厂价格为800多元,经销商销售的价格可以达到1200多元,这两者差距非常大。原因在于,前几年经销商的压力非常大,实际上卖茅台不挣钱,即今年经销商挣的钱是用来弥补过去几年不挣钱的状况,但这种状况不会一直持续下去。

那么假设明年茅台将出厂价提高至1000元,经销商还是有动力继续卖酒,因为还可以挣近300元,这个回报仍然可观,因此经销商不会有什么阻力。但是,这对于作为上市公司的茅台而言影响很大,出厂价从800多涨到1000多元,出现了200元价差,而茅台从生产到出厂共需5年,所以生产成本5年之前就定了,不会有任何变化,去掉税、费直接就是盈利。

此外,另一些积极派的观点就和新华社所说的一样:

  • 一是茅台利用整个行业的调整期,完成了自身的市场转型,政务消费已经急速下降到几乎可以忽略不计,茅台已经成为中国老百姓餐桌上的优质消费品;

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  • 二是从“单品独大”变为“133战略”,茅台成功实现了运营机制的全面升级;

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  • 三是拓展境外市场,初步形成全球布局。2017年白酒板块全面回暖,茅台自然而然受到较之过往更强烈的上推之力。

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因此,也有机构认为,现在判断茅台估值不能只看表面将近30倍的市盈率,这一估值仍然是合理的。

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当然,更不乏机构认为,茅台股价已经出现泡沫,并非科技行业的茅台,似乎走出了科技股的动能。

爆炒疯狂之时,官媒新华网忍不住开始发文——理性看待茅台的股价,先肯定茅台是好公司了,再提出要理性看待茅台股价,文中点到了韭菜、游资、机构。

同时,贵州茅台也跟着发了公告,提及市场过高的目标股价及估值不代表公司态度,希望投资者理性看待。

似乎市场也领会了“监管层”的意图,并不敢继续“顶风作案”,这也造成了次日(11月17日)茅台大跌。整个上午,茅台市值蒸发354亿元,全天市值蒸发362亿元。

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追白马还是守小市值?

追白马还是守小市值?这个问题缠绕着诸多机构和个人投资者。

其实,2017年的确是A股市场特殊的一年——“一行三会”监管趋严、往年毫无动静的“漂亮50”取代了中小票跑赢市场。

圈内人士都表示,2017年可谓“价值投资爆发的元年”,即以茅台、格力、美的、海康威视等为代表的价值股掀起了一波价值投资的浪潮。

事实上,美国股票向来区分价值和成长,例如美国有标普1000价值指数和标普1000成长指数,但中国很少区分,主要是由于行业轮动太快,但今年的确不同,沪深300中近100个价值白马股跑赢,包括消费、医药、保险等板块,今年似乎只要抓住ROE(股本回报率)或价值,就能跑赢大盘。

其实,这种行情和今年的美国较为类似,今年美国涨势居前的就是盈利不断超出预期且有前景的公司,例如有盈利的科技龙头,包括苹果、亚马逊、谷歌,在美国上市的中概股中则包括阿里巴巴、京东等。

一直以来,中、美股市的估值方法有重大不同。最大的不同在于,过去中国是资金推动市,流动性差的股票容易被推高或操纵,但美股市场的资金则近乎无限,不存在资金推动的说法,而是估值推动,因此只要公司成长性好或业绩超预期,买入的资金将是无限多的。

也有中、外资机构人士认为,过后,随着监管趋严、外资进入,这一以价值为主的投资格局仍有望持续。

不过,经历了这一轮上涨,白马股的估值洼地已不存在。白马股涨得太高了也会下跌,大盘剧烈调整的时候,大幅的调整也是可能的。

不少基金经理也认为,明年龙头白马股的估值溢价状态还将维持,但它们已经不便宜了,尤其是周期性较强的企业。不过只要能够实现超预期的高增长,涨势应该仍会持续。

对于那些“恐高症”投资者,当在大而美的白马股疯狂走升之时,开始逐渐布局小而美的成长股,可能也是一种选项。但眼下的共识在于,对于中小市值同样也要用“价值投资”的思维,且尽量远离阴跌不断的中小市值股票,或那些热点题材概念股的“绯闻股”,毕竟股价低了还可以更低。

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外资也在买买买

其实,随着沪港通、深港通的开通,以及A股进入MSCI,外资正不断进入中国股市。资本是逐利的,外资看重的自然是中国股市的高收益,同时也将逐步影响A股投资风格。

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根据央行公布的最新“境外机构和个人持有境内人民币金融资产情况表”显示,截至2017年9月末,外资持股历史上首次超过1万亿元大关。

相较同期,沪深两市逾56万亿元的A股总市值、逾44万亿元的A股流通市值总额而言,1万亿的外资持股大概相当于1.7%~2.3%的微小比例。但考虑到,外资持股相对集中,且近三年内增速“迅猛”,并与境内机构投资行为形成较强共振,外资对A股市场的投资者结构、市场生态与投资理念,正在产生潜移默化而又深远的影响。

一位基金经理就对笔者提到:“中长期来看,外资必然会影响A股的风格。外资看重的是A股更高的回报,同时外资看的主要是百亿市值以上、流动性好的公司,而小市值公司则很少被炒作,因为美国的经验告诉他们,缺乏资源和成长性的小公司很难逆袭。即使是从第二到第一,如果中间存在太大差距,最终成功的难度也很大。”

也不乏观点认为,小公司具备较大成长性,但事实可能并非如此。上述基金经理就提及:“大部分小公司的成长性可能只是由外延式扩张(并购)带来的,但在主营业务上并无建树,无法在相关领域与龙头竞争,在资源、研发、营销上都逊色不少。”

随着外资不断进入A股,中国的价值股也被不断发掘。值得注意的是,数据显示,今年涨幅居前的海康威视的外资持股比例不断上升。

更令人惊讶的是,有圈内人士也透露,一家美国的科技私募基金就用了超过20%的仓位重仓买入海康威视。这家机构从今年一季度入场,每个季度都在加仓,因为公司每季度盈利不断上升,支持资金流入。

当然,这种“价值回归”的趋势和监管趋严密切相关。过去小市值股票容易被炒高,现在要求财报透明、公司发布信息时不能有内幕或滞后,这是监管与世界标准接轨的表现。

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最后,笔者也整理了外资基金的基本配置思路。

首先,外资看重的是战略性行业龙头,即聚焦能够从结构性增长及经济转型(由投资主导模式转向以服务业为重心)中受益的战略性行业。

其次,外资会从行业龙头中再物色盈利增长跑赢同业、估值有吸引力的龙头股,研究范畴涵盖品牌、科技、价格竞争力、财务方针及管理素质等。

同时,组合投资候选对象具备以下关键特征:良好的公司治理,商业模式行之有效且合理可行,核心业务稳健,足以产生充裕现金流,可于一定期限内实现资产价值。

此外,参照西方的发展曲线,中国消费升级的前景早已确立,对外资而言,前景理想的行业包括:

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